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2018-11-20 21:16 来源:新中网

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基金资产配置路径变动研究及近期动向扫描

2018-11-20 16:45:32    上海证券报  参与评论()人

基金资产配置路径变动研究及近期动向扫描

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基金资产配置路径变动研究及近期动向扫描

全市场基金的股票仓位持续下降,债券和现金类资产占比逐步提升。

从全部基金持仓情况来看,占比最大的三类资产分别为股票、债券和现金,三类资产呈现此消彼长的关系:2013年以来,股票资产占比持续下降,由50%以上降至当前不足15%;而债券和现金类资产的占比逐步提升,分别由2013年初的29.14%和20.83%提升至45.33%和33.97%。

股基:权益投资占比下降趋势明显,基金积极跟随市场风格配置,近期中盘及成长风格获青睐,资金抱团大消费。

从权益资产配置比例来看,自2013年以来偏股基金整体随权益市场表现而灵活调整股票仓位,今年二季度末权益投资占比较前期小幅降低,银行存款占比提升。

从投资风格角度来看,偏股基金重仓股的风格变化在市场风格切换过程中表现得较为明显。今年以来中市值个股投资比例增加,成长风格基金占比仍最高且持续提升,大盘成长风格基金和中盘成长风格基金占主流。

从行业配置角度来看,偏股基金长期高配医药生物行业,二季度末全市场偏股基金前三大配置行业合计占比为38.17%,医药生物、食品饮料及电子行业均获管理人青睐,市场震荡格局下机构投资者抱团特征凸显。

债基:债券仓位与市场走势分歧较大,跟随股市行情积极调整股票仓位,杠杆、信用债配比均处于较低位,对债券安全偏好提升。

自2013年以来基金平均债券仓位整体呈现先升后降的趋势,季度平均债券仓位与十年期国债到期收益率季度平均值的倒数呈现相反的走势。从普通债券基金对权益资产的配置情况来看,能较好地随权益市场变动进行股票仓位调整。2018年二季度末,主动管理债券基金重仓债久期平均为2.5年,较一季度末的1.92年提升明显,反映了基金经理对债券市场预期向好。二季度政策性金融债占比上升,信用债占比下降。从重仓债评级来看,AAA评级的占比最高且逐年上升,最近一年占比已由45%升至2018年二季度末的59%。

⊙上海证券基金评价研究中心

高云鹏 谢忆

○编辑 张亦文

基金持仓占比最大的三类资产为股票、债券和现金

从全部基金持仓情况来看,占比最大的三类资产分别为股票、债券和现金,三类资产呈现此消彼长的关系:从2013年初至2018年上半年末,股票资产占基金净资产的比例持续下降,由50%以上降至当前不足15%;而债券和现金类资产占比逐步提升,分别由2013年初的29.14%和20.83%提升至45.33%和33.97%。

具体来看,资产占比变化经历了三个阶段。

第一阶段为2015年三季度以前,股票仓位占比最高。2013年股票仓位为50%以上,随后降至35%左右;全市场基金债券仓位占比不足30%。尽管2014年下半年和2015年上半年A股市场高歌猛进,但仍未能阻挡股票仓位占比下降的趋势。其中,最主要的原因是货币基金的迅速崛起造成现金资产占比的快速提升,股票资产相对占比下降。

第二阶段为2015年三季度至2016年三季度,债券资产占比逐步提升,超过股票资产,并成为占比最高的资产。该阶段,全市场基金下调股票仓位至20%左右,并稳定在这一比例;债券资产由24%升至40%左右。主要原因有四:一是A股市场下跌抑制了市场的风险偏好;二是该阶段货币基金受到广泛关注,存款搬家效应明显,而该部分增量资金主要投向为债券和现金;三是委外业务的兴起,该部分增量资金的主要投向为债券资产;四是债券开启了一轮牛市行情。上述四个原因相辅相成,共同推动了债券资产在基金资产中占比的提升。

第三阶段为2016年四季度至今,股票资产占比继续下降,债券资产占比继续上升。2018年二季度,股票资产占比下滑至14.28%,为2013年以来最低;当前债券资产占比为45.33%。

由于货币型基金主要投资现金和债券资产,且货币产品在基金市场中占比过高,为剔除货币基金对基金市场资产配置的影响,以下考察非货币基金的整体配置情况。

剔除货币基金以后,现金占比显著降低,基金配置中占比最大的资产为股票和债券。股票资产占比从2015年二季度以来下降趋势明显,债券资产占比则增势强劲。

2015年一季度以前,股票仓位占比超过60%,处于绝对优势地位。随着2015年6月股票下跌行情的开启,非货币基金平均股票仓位迅速调整至50%左右,并在两年中由53.46%减至38.85%。在此过程中,债券资产占比经历了先降后升的变化,于2016年三季度末首次超过股票资产占比。2018年二季度末,股票和债券资产占基金资产净值比例分别为42.71%和50.17%。剔除货币基金后,尽管股票资产占比仍在四成以上,但未能改变其占比逐渐降低的事实。

2013年以来,基金股票资产占A股流通市值比例逐季下降,而基金债券资产占债券余额比例逐步提升。造成这一现象的直接原因是近年来基金行业的发展结构发生了变化,产品规模格局由当时股混基金占比近六成一举变为货币基金一家独占六成。

主动管理偏股基金配置变迁

为使分析内容具有代表性,本部分根据上海证券基金评价研究中心基金分类标准,选取截止日期前设立已满半年的主动投资股票基金、偏股混合基金,以及灵活配置混合基金中具有偏股特征的产品。

1.偏股基金资产配置情况

基于样本数据,自2013年以来偏股基金整体仓位变动呈现出与权益市场走势较为一致的特征。结合市场行情来看,2013年至2014年二季度末市场底部震荡,其后主要指数连续上行,偏股基金2014年三季度末平均股票仓位较前期显著抬升;2015年二季度后市场下行过程中,偏股基金权益资产仓位有所下降。一方面,这其中必然有市场涨跌对基金资产的天然贡献;另一方面,也显示出大部分偏股基金整体上注重顺应市场的趋势配置,顺势而为。

2018年初股市连续上行,主要指数在1月底迎来两年以来新高,但其后在资金面偏紧、市场情绪不佳等因素的共同作用下,市场掉头向下。2018年上半年偏股基金权益投资比例持续小幅降低,2018年二季度末偏股基金股票仓位均值为83.96%,较2018年一季度末和2017年年末分别下降1.37%和0.97%;银行存款配置比例较前期上升,2018年二季度末银行存款占基金净资产比例均值由一季度末的11.70%增长至14.08%。

2.偏股基金重仓股风格

从历史数据来看,在市场风格切换的过程中,偏股基金重仓股风格变化较为明显。

从规模风格来看,偏股基金重仓股长期保持以中盘为主的投资风格。2016年以后市场逐渐转向大盘蓝筹,2017年四季度末大盘风格基金占比达46.60%;但今年以来,偏股基金持续增配大盘个股的操作特征发生逆转,投资方向逐渐向中盘股迁移。2018年二季度末,中盘风格基金占比达37.27%,而小盘风格占比持续降低。

从2018年二季度末基金投资风格来看,大盘成长风格基金和中盘成长风格基金占主流,小盘价值风格基金数量相对较少。

3.偏股基金行业配置情况

偏股基金长期保持对医药生物行业较高比例的配置,近5年偏股基金重仓股中医药生物行业配置占比均值达13.58%。2018年二季度末,医药生物行业在偏股基金行业配置中占比最高,达15.56%,相较2018年一季度末和2017年末分别提升了4.26个和6.74个百分点,这或由个股涨幅带动市值提升、管理人追逐市场热点等多重因素所致。

此外,自2015年以来,偏股基金重仓股对电子行业的配置比例持续提高,但该占比自2017年四季度以来逐步收窄,至2018年二季度末电子行业配置比例为10.10%,较前期略有降低。

2018年二季度末全市场偏股基金前三大配置行业合计占比为38.17%,医药生物、食品饮料及电子行业均获管理人青睐,市场震荡格局下机构投资者抱团特征凸显。

主动管理债券基金配置变迁

根据上海证券基金评价研究中心基金分类标准,本文选取截止日期前设立已满半年的主动投资债券基金为样本进行具体分析。

1.股债仓位配置

基于主动投资债券基金样本数据,自2013年以来基金平均债券仓位整体呈现先升后降的趋势,平均债券仓位变化与固定收益市场走势分歧较大,与十年期国债到期收益率季度平均值的倒数呈现相反的走势。2014年一季度至2016年三季度固定收益市场持续上扬,而主动管理债券基金平均债券仓位持续下降。但从全市场基金债券仓位来看,2014年至2016年三季度债券仓位处于逐步上升的趋势。

我们认为,产生上述差异的主要原因有二:一是由样本的差异性导致,样本只分析开放式主动管理债基,未包含杠杆较高的封闭式债券基金;二是2014年《基金运作管理办法》规范债券投资杠杆使用后,债券资产占比有所下降,主动管理的债券基金经理对债券杠杆的使用更加谨慎。

从普通债券基金对权益资产的配置情况来看,该类产品积极进行股票仓位调整,把握权益市场机会,增加收益弹性。从历史数据看,该类基金2015年二季度末股票仓位达到近9个百分点的高位,随后该类基金在市场下行的过程中,较为同步地减少了权益资产配置比例,2018年二季度末普通债券基金股票仓位平均为4.92%。

2.重仓债平均久期

我们考察了主动管理债券基金2013年以来的重仓债久期。从历史数据来看,2013年以来主动管理债券基金有三个明显降久期的时点。第一次是2013年二季度。这一时点的背景是2013年6月的流动性紧张。第二次是2015年一季度。由于2014年债券市场持续牛市,2015年一季度资金面较为紧张,引发了基金经理的谨慎情绪。但随后资金面大幅宽松以及二季度股市下跌行情引发的避险情绪等因素继续推动了债券牛市,平均久期指标一路上行至2016年三季度。第三次是2016年四季度。随着一轮债券牛市的结束,主动管理债券基金开启了降久期之路。此外,2017年多个期限国债利率出现倒挂、期限较短的同业存单收益率可观等因素吸引了债券基金经理转向短久期品种。

2018年二季度末,主动管理债券基金重仓债久期平均为2.5年,较一季度末的1.92年提升明显,反映了基金经理对债券市场预期向好。

3.券种配置

从2013年以来的数据来看,主动管理的债券基金季度间券种配置变动规律较为明显,有如下主要特征。首先,占比最大的券种为信用债品种。随着债券仓位的调整,其变动幅度也相应最大。2014年二季度以来,主动管理债券基金的债券仓位持续压缩,信用债平均占比也由108%降至57%,缩水近一半。其次,政策性金融债占比逐步提升,但占比仍明显小于信用债品种。尤其是2016年四季度以来,随着市场风险偏好的降低,政策性金融债得到基金经理青睐,占比由彼时的11.83%升至当前的28.97%,涨幅超过一倍。

4.重仓债债项评级

从最近一年主动管理债券基金重仓债债项评级来看,基金投资于信用债时,对高等级信用债产品偏好持续提升。其中,以AAA评级的占比最高且逐年上升,最近一年占比已由45%升至2018年二季度末的59%,

此外,AA+、AA和A-1评级的债券占比也较为主流,占比在10%至20%之间变动,但最近一年均呈下降趋势。2018年二季度末,上述三种债项评级券数量占比分别为19%、14%和8%。

2018年以来,债券违约事件多发,前7个月违约事件(含未及时拨付兑付资金和担保违约)已发生32起,且发生了多起公募基金持有违约债的情况。在去杠杆收紧流动性的大背景下,市场风险偏好明显降低,基金经理转向更为安全的AAA评级债券。

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